上海新金融研究院學(xué)術(shù)委員 交通銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家
二季度是否會(huì)成為本輪經(jīng)濟(jì)下行的底部？逆向調(diào)控能否真正湊效？三季度經(jīng)濟(jì)是否會(huì)出現(xiàn)回升？各方觀點(diǎn)仍存在明顯的分歧，就此談幾點(diǎn)看法。
一、多重因素聚合推動(dòng)本輪經(jīng)濟(jì)下行
從中長(zhǎng)期來(lái)看,我國(guó)經(jīng)濟(jì)潛在增長(zhǎng)率存在逐步放緩的趨勢(shì)。主要表現(xiàn)在以下兩個(gè)方面，首先，前期各項(xiàng)改革措施帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)效應(yīng)正在逐步減弱。尤其是加入WTO以來(lái)，我國(guó)與外部經(jīng)濟(jì)往來(lái)不斷加強(qiáng)，出口對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)大大提高；但隨著入世效應(yīng)的逐步減弱以及次貸危機(jī)的爆發(fā)，出口對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用已經(jīng)明顯減弱。從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，貨物和服務(wù)凈出口對(duì)GDP的貢獻(xiàn)度從1999年的-0.1%提高到2005年的23.1%，2007年次貸危機(jī)之前仍有18.6%，次貸危機(jī)之后的2009年則驟降至-38.9%，2011年稍有恢復(fù)，但也僅為-5.8%。其次，人口紅利逐漸結(jié)束和勞動(dòng)力成本上升趨勢(shì)降低了潛在經(jīng)濟(jì)增速。中國(guó)的人口紅利可能在本年代結(jié)束，人口結(jié)構(gòu)正在向老齡化的方向發(fā)展，而老齡化將導(dǎo)致年輕勞動(dòng)力供給數(shù)量下降，勞動(dòng)力成本將逐步上升。按照國(guó)務(wù)院2月8日發(fā)布的《促進(jìn)就業(yè)規(guī)劃(2011-2015年)》，“十二五”期間，中國(guó)將形成正常的工資增長(zhǎng)機(jī)制，職工工資收入水平合理較快增長(zhǎng)，最低工資標(biāo)準(zhǔn)年均增長(zhǎng)13%以上。
從短期來(lái)看，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)面臨政策主動(dòng)調(diào)控和外部負(fù)面沖擊的雙重影響。政策主動(dòng)調(diào)控是當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)放緩的重要原因。為了抑制通脹，2010年10月，我國(guó)開(kāi)始進(jìn)入加息周期，到2011年7月，一年期存貸款基準(zhǔn)利率分別從2.25%和5.31%上調(diào)5次至3.5%和6.56%。2011年6月，大型和中小型金融機(jī)構(gòu)的存款準(zhǔn)備金率分別提升至21.5%和18%的歷史高位。為了抑制房地產(chǎn)市場(chǎng)過(guò)熱，政府不斷加大對(duì)樓市的調(diào)控力度，通過(guò)限購(gòu)、限貸等措施來(lái)抑制投機(jī)性購(gòu)房需求，防止房地產(chǎn)價(jià)格的進(jìn)一步過(guò)快上漲,鼓勵(lì)開(kāi)發(fā)商通過(guò)“以價(jià)換量”來(lái)維持市場(chǎng)流動(dòng)性，維持房?jī)r(jià)的基本穩(wěn)定。為了維持地方經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定可持續(xù)發(fā)展，政府開(kāi)始清理地方融資平臺(tái)，加強(qiáng)對(duì)平臺(tái)貸款的監(jiān)控，放慢地方政府的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，以防形成較大的不良貸款壓力。
次貸危機(jī)之后外部沖擊加大拉低了我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。這主要反映在出口方面，次貸危機(jī)之后歐債危機(jī)持續(xù)影響，日本受地震災(zāi)害沖擊，發(fā)達(dá)國(guó)家整體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇疲弱，而新興市場(chǎng)國(guó)家則出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通脹同步放緩的趨勢(shì)，外部需求不振導(dǎo)致出口受阻，今年1-6月出口增速僅為9.2%，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)度不斷降低。同時(shí)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩，國(guó)際經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇乏力導(dǎo)致美元資產(chǎn)受避險(xiǎn)需求追捧，國(guó)內(nèi)資本流入減少，境內(nèi)需求也隨之降低。
綜合來(lái)看，本輪經(jīng)濟(jì)下行主要是短期因素作用的結(jié)果，其中包括政策主動(dòng)調(diào)控的作用。一直以來(lái)有這么一說(shuō)，即中國(guó)經(jīng)濟(jì)被房地產(chǎn)“綁架”了。房地產(chǎn)政策一松，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)就向上，反之一緊，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)就向下。而現(xiàn)在是房地產(chǎn)和融資平臺(tái)雙管齊下調(diào)控，使得城鎮(zhèn)化對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用短期內(nèi)明顯被抑制，增長(zhǎng)迅速回落就不奇怪了。既然調(diào)控的作用不小，那么在政策調(diào)整存在較大空間的情況下，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)總體上仍處于可控范圍內(nèi)。當(dāng)前歐債問(wèn)題仍在危機(jī)邊緣徘徊，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇雖然疲弱，但短期內(nèi)大規(guī)模、雪崩式危機(jī)發(fā)生的概率較低，外部沖擊僅為中等強(qiáng)度，對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響也相對(duì)有限。
二、政策微調(diào)力度加大推動(dòng)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升
在外部沖擊不可控，但影響相對(duì)有限的背景下，國(guó)內(nèi)宏觀調(diào)控政策轉(zhuǎn)向就成為影響未來(lái)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的關(guān)鍵因素。歐債問(wèn)題短期內(nèi)難以根本解決，未來(lái)歐元區(qū)核心國(guó)家法德與債務(wù)問(wèn)題國(guó)家之間在財(cái)政統(tǒng)一問(wèn)題上仍將面臨長(zhǎng)期的爭(zhēng)議。美國(guó)雖然經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇形勢(shì)相對(duì)較好，但財(cái)政赤字上限不斷提高，2013年還面臨稅收優(yōu)惠政策到期和財(cái)政政策緊縮的“財(cái)政懸崖”問(wèn)題。日本雖然短期受到災(zāi)后重建提振，但未來(lái)長(zhǎng)期面臨人口老化、產(chǎn)業(yè)空心化和財(cái)政減赤的壓力，相對(duì)較快的增長(zhǎng)難以持續(xù)。新興市場(chǎng)國(guó)家則面臨經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通脹壓力同步放緩的態(tài)勢(shì)。綜合來(lái)看，未來(lái)一段時(shí)間外部復(fù)蘇仍將較為疲弱，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)“穩(wěn)增長(zhǎng)”仍將需要依靠宏觀調(diào)控。
從另一個(gè)角度來(lái)看，雖然歐元債券發(fā)行問(wèn)題仍未達(dá)成一致，但西班牙銀行業(yè)危機(jī)已經(jīng)基本解除，近期歐債問(wèn)題相對(duì)緩解，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下半年趨穩(wěn)的可能性較大，日本經(jīng)濟(jì)增速有所下滑但全年增速仍較高，下半年外部環(huán)境可能會(huì)比上半年略好。
目前國(guó)內(nèi)宏觀政策已經(jīng)開(kāi)始逆向調(diào)控，政策調(diào)整的重點(diǎn)在于擴(kuò)張投資需求，降低企業(yè)運(yùn)營(yíng)成本。財(cái)政政策方面主要包括結(jié)構(gòu)性減稅和加快基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，其中結(jié)構(gòu)性減稅包括：減輕中小企業(yè)特別是小微企業(yè)稅收負(fù)擔(dān)，以帶動(dòng)就業(yè)和創(chuàng)業(yè)，增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的內(nèi)生動(dòng)力；繼續(xù)加大稅收政策支持力度，促進(jìn)保障和改善民生；穩(wěn)步推進(jìn)營(yíng)業(yè)稅改征增值稅試點(diǎn)，完善增值稅稅制，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整優(yōu)化和服務(wù)業(yè)發(fā)展；擴(kuò)大物流企業(yè)營(yíng)業(yè)稅差額征稅試點(diǎn)范圍，出臺(tái)物流企業(yè)大宗商品倉(cāng)儲(chǔ)設(shè)施用地的城鎮(zhèn)土地使用稅優(yōu)惠政策；通過(guò)實(shí)施較低進(jìn)口暫定稅率等方式，鼓勵(lì)國(guó)內(nèi)不能生產(chǎn)或性能不能滿足要求的先進(jìn)技術(shù)設(shè)備、關(guān)鍵零部件以及國(guó)內(nèi)緊缺的重要能源、資源、原材料等產(chǎn)品的進(jìn)口?；A(chǔ)設(shè)施建設(shè)主要是在中西部地區(qū)擴(kuò)大水利、公路、鐵路等公共設(shè)施投入，支持東部沿海地區(qū)產(chǎn)業(yè)向中西部轉(zhuǎn)移，提高中西部對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)度。此外，在保障房建設(shè)方面則加大力度，中央督促地方政府加大保障房投資，同時(shí)推動(dòng)保障房分配的“陽(yáng)光化”。在商品房投資增長(zhǎng)下滑的背景下，增加保障房建設(shè)有利于保持投資的基本穩(wěn)定。
未來(lái)貨幣政策仍以穩(wěn)健為基調(diào)，逐步向?qū)捤晌⒄{(diào)，力度會(huì)有所加大。一方面，此輪外需收縮程度相對(duì)較小，加之調(diào)控政策已經(jīng)開(kāi)始顯現(xiàn)出對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的支撐作用，未來(lái)經(jīng)濟(jì)增速有望逐季反彈，不會(huì)大幅下降；另一方面，目前我國(guó)M2/GDP比例較高，為避免通脹預(yù)期反彈和房?jī)r(jià)大幅上漲，貨幣供應(yīng)增速也不應(yīng)過(guò)快。綜合考慮，貨幣政策將維持穩(wěn)健基調(diào)，并進(jìn)一步增強(qiáng)其靈活性、針對(duì)性和前瞻性，操作上朝著合理增加流動(dòng)性并促使市場(chǎng)利率下降的方向繼續(xù)微調(diào)。有效緩解因外匯占款增量下降導(dǎo)致的流動(dòng)性緊張，同時(shí)也通過(guò)數(shù)量型擴(kuò)張促進(jìn)市場(chǎng)利率下行，存款準(zhǔn)備金率還可能適度下調(diào)1-3次、每次0.5個(gè)百分點(diǎn)。
利率政策需要同時(shí)平衡好穩(wěn)增長(zhǎng)與控通脹之間、實(shí)體經(jīng)濟(jì)與銀行業(yè)利益之間的關(guān)系。在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有望企穩(wěn)回升、全年CPI漲幅在2.8左右的情況下，存款利率實(shí)質(zhì)性下調(diào)的空間并不大。從降低企業(yè)融資成本的角度來(lái)看，有再次降息的必要，但為避免銀行利差過(guò)度收窄、影響銀行平穩(wěn)運(yùn)行，也不大可能持續(xù)大幅降息。因此，年內(nèi)不排除再次小幅降息的可能，但不會(huì)形成持續(xù)大幅降息的局面。下半年繼續(xù)靈活開(kāi)展公開(kāi)市場(chǎng)操作，引導(dǎo)市場(chǎng)利率下行。流動(dòng)性增加和融資成本降低也會(huì)間接的提升住房消費(fèi)和信貸需求，改變房地產(chǎn)市場(chǎng)預(yù)期。
從5-6月份來(lái)看，雖然不少數(shù)據(jù)繼續(xù)下行，但也出現(xiàn)了探底企穩(wěn)的跡象。出口規(guī)模再創(chuàng)歷史新高，5月份增速明顯回升到15.3%，6月份略有回落但仍達(dá)到11.3%，明顯高于1-4月；保障房建設(shè)推動(dòng)房地產(chǎn)投資止跌回升，5月份增幅升至18%；1-6月基礎(chǔ)設(shè)施投資21762億元，同比增長(zhǎng)4.4%，一季度為同比下降2.1%；1-6月份，我國(guó)固定資產(chǎn)投資增速為20.4%，增速較1-5月份提高0.3個(gè)百分點(diǎn)。另外固定資產(chǎn)投資中的新開(kāi)工項(xiàng)目和到位資金數(shù)據(jù)均略有好轉(zhuǎn)；住宅交易量迅速擴(kuò)大，房?jī)r(jià)出現(xiàn)止跌反彈。6月份上海新建商品住宅成交102.1萬(wàn)平方米，創(chuàng)17個(gè)月來(lái)新記錄，較5月份提升26.6%，同比去年同期上漲30.7%，為去年2月份調(diào)控以來(lái)的最高峰，全國(guó)一批城市也出現(xiàn)了相類(lèi)似的現(xiàn)象；6月份人民幣信貸達(dá)到9200億元左右；M1、M2也都有不同程度的回升，其中6月份M1回升較為明顯，這說(shuō)明逆向調(diào)控已經(jīng)開(kāi)始顯現(xiàn)效果，國(guó)內(nèi)總需求已初顯回升態(tài)勢(shì)。
綜合來(lái)看，預(yù)計(jì)全年固定資產(chǎn)投資增幅可能達(dá)到21%左右，社會(huì)消費(fèi)品零售總額增幅大致為14%，出口增長(zhǎng)10%左右，今年GDP增幅有可能在8%或略多一點(diǎn)。中國(guó)經(jīng)濟(jì)不會(huì)“硬著陸”。
——本文發(fā)表于2012年7月18日《金融時(shí)報(bào)》
