上海新金融研究院監(jiān)事會監(jiān)事 國家外匯管理局國際收支司司長 管濤
2012年上半年，我國國際收支在波動中進一步趨向更加均衡，期待已久的藏匯于民進程也悄然啟動。不知不覺中，我國外匯收支狀況進入了一個新的發(fā)展階段，困擾我國多年的持續(xù)較大順差形式的對外經(jīng)濟失衡矛盾，以及人民幣匯率單邊升值和單邊預(yù)期問題似乎一夜之間就解決了。我們要趨利避害、穩(wěn)中求進，防風(fēng)險與促發(fā)展并舉，積極應(yīng)對當(dāng)前外匯形勢的變化。
一、當(dāng)前外匯形勢的主要特點
涉外經(jīng)濟繼續(xù)平穩(wěn)較快增長。2012年上半年，我國外貿(mào)進出口總額同比增長8%，比上年全年增速回落14個百分點；銀行代客跨境收付總額增長17%，較上年全年增速回落10個百分點；銀行代客結(jié)售匯總額增長12%，較上年全年增速回落15個百分點?？紤]到世界經(jīng)濟復(fù)蘇放緩、國際金融動蕩加劇的時代背景，收獲上述增長成績著實來之不易。
國際收支狀況進一步改善。上半年，經(jīng)常項目順差832億美元，同比減少5%，與GDP之比為2.3%，占比較上年全年回落0.5個百分點；資本和金融項目（含凈誤差與遺漏，下同）由上年同期順差1959億美元轉(zhuǎn)為逆差203億美元，與經(jīng)常項目順差相抵后，當(dāng)期國際收支口徑的儲備資產(chǎn)增加額為629億美元（不含匯率和資產(chǎn)價格變動引起的估值變化），同比下降78%，其中外匯儲備資產(chǎn)增加636億美元，下降77%。同期，跨境收付順差793億美元，下降53%；結(jié)售匯順差295億美元，下降89%。
跨境資本流動雙向變化更加明顯。一季度，隨著國際市場環(huán)境轉(zhuǎn)暖，國際資本回流我國，資本和金融項目由上季逆差480億美元轉(zhuǎn)為順差511億美元，二季度因歐債危機愈演愈烈而再現(xiàn)凈流出714億美元。受此影響，二季度儲備資產(chǎn)由上季增加746億美元轉(zhuǎn)為減少118億美元。此外，一季度跨境收付由上季凈流入300億美元增至凈流入556億美元，二季度順差降至237億美元，環(huán)比下降57%；一季度代客結(jié)售匯由上季凈售匯129億美元轉(zhuǎn)為凈結(jié)匯316億美元，二季度再度轉(zhuǎn)為逆差21億美元。
人民幣匯率趨向均衡合理水平。2012年以來，人民幣對美元匯率停止單邊升值，但人民幣對大多數(shù)貨幣繼續(xù)走強。上半年，國際清算銀行公布的人民幣名義和實際有效匯率分別升值1.6%和0.9%。二季度，特別是4月16日進一步擴大人民幣匯率浮動區(qū)間，央行外匯操作方式做出適應(yīng)性調(diào)整，降低入市頻率以后，人民幣對美元日間交易價多處于美元偏強方向，但交易價格鮮有觸及漲跌停限制。同時，境內(nèi)外人民幣即期匯率差價大幅收窄，遠期匯率顯示的美元升水主要反映的是本外幣利差而非貶值預(yù)期。上述情形均表明，當(dāng)前人民幣匯率處于基本由市場供求自主決定且被市場廣泛接受和認(rèn)可的水平。
二、怎樣看當(dāng)前外匯形勢變化
2012年3月中下旬以來，隨著歐債危機逐漸發(fā)酵，國際資本逃離風(fēng)險資產(chǎn)，新興市場普遍面臨資本外流、本幣貶值。二季度，JP摩根新興市場股票指數(shù)累計下跌10%，貨幣指數(shù)累計下跌5%。時下，坊間也充斥著跨國資本大規(guī)模集中撤離、熱錢流出中國的各種傳聞。二季度，我國資本項目逆差、外匯儲備資產(chǎn)減少似乎進一步印證了坊間的有關(guān)猜測。然而，“此逆差”不等于“彼逆差”，我國現(xiàn)階段的資本外流并不等同于外資撤離。
從理論上講，只要經(jīng)常項目順差就意味著我國對外資本凈輸出、對外凈資產(chǎn)增加。以前，在經(jīng)常項目和資本項目“雙順差”的情況下，資本輸出是以外匯儲備運用的方式對外投資，在國際收支平衡表中借記儲備資產(chǎn)變動。而現(xiàn)在經(jīng)常項目順差大于外匯儲備增加額，則意味著有一部分資本是通過境內(nèi)機構(gòu)和個人對外輸出，在國際收支平衡表中體現(xiàn)為資本和金融項目逆差。從其他來源的統(tǒng)計數(shù)據(jù)看，當(dāng)前外匯形勢變化正反映了外匯資產(chǎn)持有從央行轉(zhuǎn)向境內(nèi)機構(gòu)和個人，藏匯于民的過程，真外資主動撤離的跡象并不明顯。
一是從銀行代客資本項目跨境收付數(shù)據(jù)看，上半年我國跨境收入同比增長12%，支出增長24%，由于流入增速慢于流出，導(dǎo)致跨境收付順差減少53%。其中，境內(nèi)企業(yè)和個人仍保持資本凈流入，達到776億美元。二是從銀行代客結(jié)售匯的數(shù)據(jù)看，上半年境內(nèi)企業(yè)和個人結(jié)售匯順差295億美元，遠小于同期跨境收付順差。導(dǎo)致上述差異的主要原因是，受市場環(huán)境影響，當(dāng)前境內(nèi)企業(yè)和個人開始“負(fù)債本幣化、資產(chǎn)外幣化”的財務(wù)運作。三是從銀行外匯信貸收支數(shù)據(jù)看，上半年銀行新增各類外匯存款1301億美元、外匯貸款438億美元，新增外匯存款大于貸款863億美元。這部分資金仍存在于境內(nèi)銀行體系中，被銀行用于對外投資和存放境外，反映為同期銀行對外凈資產(chǎn)增加，記為國際收支平衡表中資本項下的流出。四是從跨境收付的細項數(shù)據(jù)看，上半年跨境支付同比增長24%，其中，境外直接投資項下這類我方擁有主導(dǎo)權(quán)的資金流出增長74%，而外商直接投資和證券投資撤資、外方投資收益匯出等外資主要撤離渠道的資金流出僅增長15%。
上述變化實際與我們以前的兩個基本判斷具有內(nèi)在的邏輯一致性。一個是，前期的所謂熱錢流入，主要是境內(nèi)機構(gòu)和個人為套取本外幣正向利差和人民幣升值的好處集體做空美元，進行“資產(chǎn)本幣化、負(fù)債外幣化”的財務(wù)運作?，F(xiàn)在的所謂熱錢流出，也正是他們一致轉(zhuǎn)向做多美元的反向套利所致。因此，可以說，我國上半年的資本凈流出更多體現(xiàn)的是“內(nèi)資”而非“外資”的外流。另一個是，前期的財務(wù)運作是基于實際貿(mào)易投資背景的無風(fēng)險套利，所以我們才看到，盡管2008年底2009年初國內(nèi)曾經(jīng)出現(xiàn)了一輪較為猛烈的債務(wù)去美元化，但卻沒有發(fā)生哪怕是局部的債務(wù)危機。當(dāng)年泰國正是因為大量舉借外債用于房地產(chǎn)和股票投機才引爆了貨幣危機，進而演變成那場席卷整個新興市場的亞洲金融危機?，F(xiàn)在我境內(nèi)機構(gòu)的反向財務(wù)運作同樣也有對外貿(mào)易和投資活動的基礎(chǔ)，因此，雖有一定的資本外流，卻沒有市場恐慌和強烈的人民幣貶值預(yù)期，甚至在廣東、江蘇、浙江等傳統(tǒng)順差大省仍保持著較大規(guī)模的外匯凈流入。
三、如何認(rèn)識當(dāng)前外匯形勢的變化
首先，對于跨境資本流出增加、外匯儲備增長放緩要以平常心看待。國際收支順差減少、外匯儲備增長放緩符合國家年初確定的國際收支狀況繼續(xù)改善的調(diào)控目標(biāo)，也符合國家長期鼓勵的藏匯于民的改革方向?？偟膩碇v，當(dāng)前國內(nèi)外匯市場環(huán)境是比前年些更好了而不是更差了。我們不能“葉公好龍”，當(dāng)目標(biāo)或愿望兌現(xiàn)時，反而驚慌失措。同時，也要注意論述問題的嚴(yán)謹(jǐn)性：用故事來替代數(shù)據(jù)的形勢研判，很可能是感性超過理性的以偏概全，結(jié)論往往似是而非；熱錢既不能入又不能出、儲備既不能增又不能減的說辭，貌似一貫正確，卻可能令人無所適從，于事無補。隨著經(jīng)濟金融日益開放，我國跨境資本流動受到外部沖擊影響在所難免；當(dāng)國際收支、人民幣匯率趨向均衡合理水平后，跨境資本流動有進有出、人民幣匯率有升有降的雙向波動也很正常。實際上，不論順差還是逆差，只要規(guī)模適度，都屬于國際收支基本平衡的范疇。對此，我們必須要有思想和措施上的準(zhǔn)備，否則，實施人民幣資本項目可兌換和人民幣國際化等宏偉戰(zhàn)略也就無從談起。
其次，對于跨境資本集中撤離的風(fēng)險要警惕但不要過度反應(yīng)。雖然2012年下半年國內(nèi)外繼續(xù)存在著許多不穩(wěn)定、不確定的因素，如國內(nèi)經(jīng)濟下行壓力加大、歐債危機長期化復(fù)雜化、美國經(jīng)濟曲折復(fù)蘇、危機向新興市場蔓延、全球金融去杠桿化持續(xù)、地緣政治沖突不斷等。但是，一些有利于我國國際收支平衡的積極因素也正在逐步積累，如：近期出臺的一系列預(yù)調(diào)微調(diào)政策將有助于提振市場信心、保持經(jīng)濟平穩(wěn)增長；鑒于世界經(jīng)濟低迷，國際大宗商品價格回落壓低國內(nèi)進口成本，下半年我國外貿(mào)進出口有可能保持較大順差；各主要經(jīng)濟體均將保增長放到了重要位置，相關(guān)國家和地區(qū)也仍有一定資源和決心防止債務(wù)危機走向最壞情形，等等?？傮w看，只要國內(nèi)外不發(fā)生重大突發(fā)事件，全年我國國際收支仍有望實現(xiàn)基本平衡。況且，我國經(jīng)濟增長相對較快、財政狀況良好、貨物貿(mào)易持續(xù)順差、外匯儲備規(guī)模雄厚，且外資主要是穩(wěn)定性較高的直接投資，承受跨境資本流動沖擊的能力較強。即便有一些資本流出壓力，也不必自亂陣腳、草木皆兵。
再次，防范跨境資本流動沖擊的關(guān)鍵是要做好自己的事情。鑒于跨境資本流動的順周期性，防范和化解資本流向逆轉(zhuǎn)沖擊的風(fēng)險，關(guān)鍵在于落實好中央穩(wěn)中求進的工作總基調(diào)，加強宏觀調(diào)控政策的預(yù)調(diào)微調(diào)，保持經(jīng)濟的平穩(wěn)較快增長。要密切跟蹤國內(nèi)外形勢變化，梳理金融領(lǐng)域的重大風(fēng)險點，堅守風(fēng)險底線，在加強跨境資本流入流出雙向監(jiān)測預(yù)警的基礎(chǔ)上完善應(yīng)對預(yù)案，有備無患。抓住外匯供求關(guān)系改善、匯率預(yù)期穩(wěn)定的有利時機，進一步加快結(jié)構(gòu)調(diào)整和各項改革，推進貿(mào)易投資的便利化，夯實經(jīng)濟可持續(xù)發(fā)展的基礎(chǔ)，順勢推動我國經(jīng)濟金融實力和國際影響力再上新臺階。
