提要：一個貨幣要想成為國際貨幣，需要具備三個基本功能：貿(mào)易結(jié)算、投資、儲備。人民幣國際化的進程從2005年開始，經(jīng)過了幾個階段，下一步將進入到一個攻堅的階段，即人民幣作為一個投資貨幣。目前離岸人民幣投資的產(chǎn)品非常有限。未來可以從四個方面打開人民幣境外投資與流通的渠道：第一，人民幣可以作為政府間及對多邊經(jīng)濟組織的貸款或注資。第二，以人民幣為主導建立多邊金融機構(gòu)及區(qū)域經(jīng)濟合作組織。第三，境外并購和直接投資。第四，項目融資。上海應(yīng)建成為國際化的融資中心，吸引全球企業(yè)到上海來籌資、全球金融機構(gòu)到上海融資、全球基金到上海來投資。香港在人民幣國際化中能夠發(fā)揮的最大作用是產(chǎn)品創(chuàng)新。
作為一名金融從業(yè)人員，我從實際工作的一些體會來談?wù)勅嗣駧艊H化下一步的趨勢和滬港兩地可以發(fā)揮的作用。
人民幣成為世界貨幣的三部曲
從貨幣國際化的角度來說，一個貨幣要想成為國際貨幣，需要具備三個基本功能：第一，貿(mào)易的結(jié)算貨幣；第二，投資的資本貨幣；第三，主權(quán)國家的儲備貨幣。
這三個功能的實現(xiàn)有其相應(yīng)的必要條件，包括：第一，在境外要有足夠的流通量，規(guī)模要足夠大；第二，要有足夠的、豐富的投資產(chǎn)品和渠道，否則這些貨幣在境外是不可能持續(xù)的；第三，幣值的相對穩(wěn)定性和廣泛的接受度。
圖1 人民幣成為世界貨幣的三部曲
人民幣國際化的歷程
人民幣國際化的進程從2005年開始，經(jīng)過了這樣幾個階段：第一，人民幣進入國際貿(mào)易結(jié)算領(lǐng)域，這個階段境外人民幣規(guī)模雖然相對比較小，但已經(jīng)相對成熟；第二，人民幣在境外的流通和兌換，目前人民幣在境外已經(jīng)實現(xiàn)了可兌換，雖不是完全自由兌換，但這已經(jīng)是較大的進步；第三，人民幣作為直接投資貨幣。下一步人民幣國際化進入到一個攻堅的階段，即人民幣作為一種投資貨幣。因為人民幣作為儲備貨幣相當程度上是靠政府的推動，現(xiàn)在已經(jīng)跟將近十個國家進行了貨幣互換，但是人民幣作為直接投資貨幣被第三方接受這條路仍然是相當遙遠的。
圖2 人民幣國際化的歷程
從境外保有量的角度來說，跨境人民幣貿(mào)易結(jié)算的總量在不斷地上升。值得注意的是，2011年第三季度開始，增長速度較前期有所減緩，這里面既有季節(jié)性因素，也有對人民幣升值預期放緩的原因。我認為，這與境外人民幣投資的渠道和品種有限也有關(guān)。人民幣結(jié)算量的增長在減緩，但人民幣的存量仍在不斷地增加，到現(xiàn)在為止約為六千多億人民幣。這個數(shù)字看起來增長很快，但是與我們業(yè)界在年初的預估值仍有相當?shù)木嚯x，主要原因就是其投資渠道和投資產(chǎn)品有限，收益率曲線不是很豐富。
圖3境外保有量初具規(guī)模
圖4現(xiàn)有離岸人民幣投資產(chǎn)品仍然非常有限
打開人民幣境外投資與流通渠道
目前離岸人民幣投資的產(chǎn)品非常有限，除了銀行存款之外主要是離岸人民幣債券的發(fā)行，而這部分資金又通過多種途徑輸送回中國。這個現(xiàn)狀雖然是一個進步，令人欣慰，但是長遠來說看還是不夠的。未來可以從以下四個方面打開人民幣境外投資與流通的渠道。
圖5 打開人民幣境外投資與流通渠道
第一，人民幣可以作為政府間及對多邊經(jīng)濟組織的貸款或注資。政府和多邊經(jīng)濟組織的貸款在很多案例上已經(jīng)在嘗試，我認為這方面我們可以進一步推動，讓中國政府推動多邊經(jīng)濟組織和外國政府向境外企業(yè)進行人民幣的投放。境外企業(yè)可以直接用人民幣來向中國的服務(wù)提供商和產(chǎn)品提供商進行支付，這樣實際上就實現(xiàn)了人民幣境內(nèi)外的流通。
圖6政府間/多邊經(jīng)濟組織貸款
第二，以人民幣為主導建立多邊金融機構(gòu)及區(qū)域經(jīng)濟合作組織。美元全球主導地位的確立，和世行、國際貨幣基金組織及亞洲開發(fā)銀行的設(shè)立等都有相當大的關(guān)系?，F(xiàn)在，我們一方面可以用美元儲備在這些金融機構(gòu)里面增加話語權(quán)，另一方面可以在我們有影響力的地區(qū)建立以人民幣為主導的多邊金融組織。比如，上合組織、湄公河流域、韓國、日本的合作以及亞非合作都是推動人民幣成為世界性投資貨幣的一個方面。
圖7成立以人民幣主導的雙邊或多邊金融組織
第三，境外并購和直接投資。自從2011年1月6日人民銀行推出境外離岸人民幣對外直接投資（ODI）政策后，對外直接投資從上半年的60多億增長為目前的150億人民幣（折合20多億美元），數(shù)量非常小，而且多在中資機構(gòu)內(nèi)部循環(huán)。我們可以進一步推動中國的企業(yè)在海外投資時增加對人民幣的使用，這正是香港以及上海的金融業(yè)的未來發(fā)展機會所在。
圖8境外并購與投資
第四，除了在企業(yè)層面的投資和并購（也包括對銀行等金融機構(gòu)的注資和持股），還可以進入到項目融資。借鑒日元在其國際化最高峰時的經(jīng)驗，20世紀80年代到90年代中期，日元的項目貸款和項目融資對各國都有非常有吸引力的政策。例如，在90年代初，中國企業(yè)，如建行以及一些信托公司，進入國際資本市場首先發(fā)行的都是歐洲日元債券。
滬港兩地的定位
在人民幣國際化過程當中，香港和上海兩地的定位不同，確實存在匹配的問題，如圖9中所畫的界河，這條界河區(qū)別開了香港和上海。
一方面，如果沒有上海作為中國國際金融中心的確立，人民幣的國際化是無米之炊。我認為上海在如下幾個方面的建設(shè)是整個人民幣國際化的發(fā)動機：第一，基準利率的建立，進而推動人民幣利率市場化的推進；第二，十二五規(guī)劃中提到一點，即境內(nèi)債券市場的大力發(fā)展；第三，清算體系的建立，這是一種貨幣在流通中，特別是進入到國際流通中的一個核心功能和核心風險所在，在這方面只能由上海發(fā)揮其巨大作用。任何一個國家的貨幣國際化一定是伴隨著本國資本市場的開放健全和世界化功能的發(fā)展的。如果沒有紐約作為全球融資中心的話不可能有美國金融機構(gòu)的發(fā)展，也就不會有美元作為世界貨幣地位的確立；20世紀80年代到90年代，日元在全球的地位也和當時日本資本市場及其在全球影響力的發(fā)展有關(guān)。那么我們將上海建成一個國際化融資中心，吸引全球企業(yè)到上海來籌資、全球金融機構(gòu)到上海融資、全球基金到上海來投資，就是對人民幣國際化的巨大推動。
另一方面，從香港的角度來說，香港在人民幣國際化當中能夠發(fā)揮的最大作用是產(chǎn)品創(chuàng)新。世界經(jīng)濟論壇（WEF）最近宣布了一項2011年世界金融中心競爭力排名，香港第一次超越新加坡、紐約和倫敦，排名世界第一。WEF排列了香港的許多競爭優(yōu)勢，我又加了兩條，人才環(huán)境和產(chǎn)品創(chuàng)新。現(xiàn)在實際上有很多新的產(chǎn)品領(lǐng)域有待我們?nèi)ラ_發(fā)。香港金融機構(gòu)如果能夠推出第一單人民幣境外項目融資，則對人民幣國際化是居功至偉的。比如，如果一個澳洲的礦業(yè)公司需要做一個項目融資，我們就可以說服他發(fā)人民幣債，隨后他可以雇傭中國的基建公司完成建設(shè)，而且澳洲的礦產(chǎn)都是賣到中國去的，所以匯率風險可以自然對沖，這對整個公司的信用風險、資產(chǎn)負債表匹配都是有幫助的。我相信一定會有這樣的可能性，只是現(xiàn)在大家都在跟隨、在賺容易的錢，而這恰恰是對金融產(chǎn)品創(chuàng)新的要求，也是一個優(yōu)秀的金融機構(gòu)和一個落后的金融機構(gòu)的不同之處。
值得提醒的一點是，人民幣國際化的不斷推進必然會使人民幣的流通范圍更加廣泛，中國的央行一定會設(shè)法讓人民幣在倫敦和紐約也形成一定的交易市場。因此香港期望長期“吃獨家飯”是不現(xiàn)實的，所以香港一定要進一步推動產(chǎn)品創(chuàng)新和人才培養(yǎng)，這樣才能在人民幣國際化進程中不斷發(fā)展香港作為最重要的人民幣離岸市場的地位。
圖9滬港兩地的定位
注：
[1]作者為摩根大通亞洲區(qū)副主席、中國區(qū)CEO。
