根據(jù)美國財(cái)政部公布的數(shù)據(jù)，中國目前持有的3.2萬億美元的外匯儲備中有1.2萬億左右美元為美國國債。隨著標(biāo)準(zhǔn)普爾調(diào)低美國主權(quán)信用評級，國內(nèi)不少媒體評論員和經(jīng)濟(jì)學(xué)家開始高調(diào)主張中國應(yīng)該將外匯儲備分散化，減少美元資產(chǎn)的份額。這些“民意觀點(diǎn)”有些呼吁提高外匯儲備中非美元資產(chǎn)的份額，有些呼吁增加對其他種類資產(chǎn)的投資（例如大宗商品）。這些觀點(diǎn)所引用的邏輯包括：“美國政府債務(wù)違約的風(fēng)險(xiǎn)正在上升”、“中國所持有的美國國債或者其他美元資產(chǎn)的實(shí)際購買力將大幅度下降”、“即將到來的第三輪量化寬松（QE3）將惡化美國的通脹并導(dǎo)致美元貶值”等等。此前，還有人甚至認(rèn)為美國采用大規(guī)模量化寬松、導(dǎo)致今后美元貶值是為了讓中國外儲貶值所設(shè)的“圈套”。
但是，筆者認(rèn)為中國不應(yīng)該突然加速減持美國國債和美元資產(chǎn)，而應(yīng)該保持過去的漸進(jìn)多元化的策略。如果中國突然大規(guī)模減持儲備中的美元資產(chǎn)，可能會對中國和全球經(jīng)濟(jì)和金融市場造成負(fù)面沖擊。同時(shí)，突然大規(guī)模減持美元也沒有實(shí)際操作上的可行性。筆者的具體理由如下：
第一，一旦中國開始大規(guī)模減持美元資產(chǎn)，國際市場將會立即發(fā)現(xiàn)這一動(dòng)向，這將導(dǎo)致整個(gè)市場對美元資產(chǎn)的恐慌性拋售。結(jié)果會是美元匯率的崩潰、美國利率的大幅上升和美國經(jīng)濟(jì)的衰退，進(jìn)而造成OECD國家對中國商品的需求下降，從而沖擊中國經(jīng)濟(jì)本身。國際社會也會因此譴責(zé)中國對原本脆弱的全球經(jīng)濟(jì)和市場信心雪上加霜。
第二，美元的大幅度貶值意味著人民幣也將對大多數(shù)其他貨幣大幅度貶值，因?yàn)槟壳暗膶?shí)際情況是中國尚不允許美元對人民幣的匯率大幅波動(dòng)。這樣一來，中國的其它貿(mào)易伙伴會因?yàn)槿嗣駧刨H值而對中國施加政治壓力甚至貿(mào)易制裁。
第三，如果中國突然大幅減持美元資產(chǎn)，很可能會導(dǎo)致熱錢流入增加并迫使貨幣當(dāng)局進(jìn)一步增加外匯儲備。這是因?yàn)槊涝獌镀渌泿诺目焖儋H值（由于中國拋售美元資產(chǎn)）意味著人民幣兌美元在中長期將面臨更大的升值壓力。市場對未來人民幣升值預(yù)期的加大將導(dǎo)致各種渠道的熱錢流入增加。這些渠道包括虛假的海外直接投資、虛假的出口交易、地下錢莊、香港的個(gè)人換匯等等。
第四，如果中國突然大幅減持美元資產(chǎn)，將會對香港的離岸人民幣造成巨大沖擊。對于人民幣匯率快速升值的預(yù)期將擴(kuò)大香港市場人民幣匯率（CNH）對官方人民幣匯率（CNY）的溢價(jià)。中國的一些進(jìn)口商（不論是真實(shí)還是虛假的）為了享受差價(jià)的好處，將更加積極地到香港市場上去出售人民幣。這將導(dǎo)致央行外匯儲備的更快速增加。最終，監(jiān)管當(dāng)局有可能會迫于壓力而不得不限制香港人民幣（CNH）市場上的交易。這將是人民幣國際化過程的一個(gè)嚴(yán)重倒退。
第五，即使中國希望在外匯儲備中增加其他貨幣資產(chǎn)的份額，其他貨幣的固定收益市場的深度和流動(dòng)性也都難以承受中國如此之大的外匯儲備的快速分散化。例如，德國國債市場的規(guī)模只有美國國債市場規(guī)模的14%。由于其他市場的規(guī)模有限，中國快速分散化的結(jié)果將導(dǎo)致中國所不愿看到的市場影響（即推高中國所要購買的非美元資產(chǎn)的市場價(jià)格）。
第六，歐元的固定收益市場在規(guī)模上僅次于美國債券市場。但是很多歐元區(qū)國家的主權(quán)債務(wù)（例如西班牙和意大利）所面臨的違約風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)比美國國債要高。隨著標(biāo)準(zhǔn)普爾降低美國的信用評級，很多市場人士開始擔(dān)心法國會不會是下一個(gè)。此外，不斷惡化的歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)危機(jī)很可能會在未來1-2年內(nèi)造成歐元對美元的持續(xù)貶值。
最后，雖然筆者相信從長遠(yuǎn)看來中國在外匯儲備中需要增持股票和大宗商品的份額，但是倉促行之可能會帶來不必要的風(fēng)險(xiǎn)。目前歐洲和美國經(jīng)濟(jì)減速的趨勢已經(jīng)非常明顯，在過去的幾周中全球經(jīng)濟(jì)再次陷入衰退的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)顯著上升。當(dāng)全球經(jīng)濟(jì)明顯減速時(shí)，大宗商品和股票市場一般是首當(dāng)其沖的受害者。相比之下，雖然被調(diào)低信用評級，但是在全球金融市場風(fēng)險(xiǎn)偏好下降的大背景下，美國國債的價(jià)格很可能比較抗跌。
總而言之，筆者認(rèn)為中國不應(yīng)該在當(dāng)前的形勢下貿(mào)然加快其外匯儲備多元化的步伐，而應(yīng)該保持漸進(jìn)多元化的長期戰(zhàn)略。
美國評級被降這一歷史性事件對中國傳遞的一個(gè)更有意義的信號是，繼續(xù)大規(guī)模積累外匯儲備在財(cái)務(wù)上和政治上都是危險(xiǎn)的。因此，中國需要加快其經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性改革（例如，刺激國內(nèi)需求，提高社會保障覆蓋水平，鼓勵(lì)進(jìn)口和對海外的直接投資）以求削減國際收支的順差并減少外匯儲備的累積。這些改革將從更根本的層面上提高中國經(jīng)濟(jì)的質(zhì)量，同時(shí)降低全球經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡的風(fēng)險(xiǎn)。
