上世紀50~60年代，日本經(jīng)濟實現(xiàn)了高速增長，幾乎每年的經(jīng)濟增速都達到了兩位數(shù)。70~80年代，日本經(jīng)濟進入穩(wěn)定增長期。雖然增長率有所下降，但在發(fā)達國家中仍保持了相對較高的增長水平，引發(fā)了全世界對日本經(jīng)濟成功原因的關注。然而，80年代末，日本經(jīng)濟出現(xiàn)泡沫，資產(chǎn)價格以遠超經(jīng)濟增速的速度迅速上漲。泡沫破滅后，日本經(jīng)濟陷入了長期低迷，雖然籠統(tǒng)地被稱為“失去的二十年”，但事實上，第一個十年和第二個十年的問題是不同的。
第一個“失去的十年”：不良資產(chǎn)處置拖延
第一個“失去的十年”發(fā)生在上世紀90年代初。
當時，股價暴跌、土地價格也隨之暴跌。因此，泡沫時期接受土地為抵押品提供貸款的金融機構(gòu)的貸款變成了不良資產(chǎn)，引發(fā)了嚴重的不良資產(chǎn)問題。房地產(chǎn)價格暴跌導致銀行資產(chǎn)負債表惡化的問題并非日本獨有，很多國家金融危機都曾發(fā)生過。但日本的情況是，要徹底解決不良資產(chǎn)問題的話需要花費很長的時間，結(jié)果就是直到21世紀初仍存在大規(guī)模的不良資產(chǎn)，而這期間日本經(jīng)濟每況愈下。
處置不良資產(chǎn)需要較長時間的原因之一，就是金融市場上存在樂觀主義。事實上，一直到90年代中期日本仍有很多人對未來的經(jīng)濟持樂觀態(tài)度，而且，當時仍有一種說法，就是從二戰(zhàn)結(jié)束后的趨勢來看，土地價格會長期不斷上漲，也就是“土地神話”。由此可以看出，人們當時還未完全了解事態(tài)的嚴重性。
此外，在泡沫破滅之前，日本始終存在一種金融管理中的“護送船隊方式”（一種在推進金融自由化的過程中照顧競爭力較弱的金融機構(gòu)的想法）和銀行交易中的主銀行制度（特定的銀行可以對交易企業(yè)的經(jīng)營及財務等施加較大影響的一種慣例）。在這兩種慣例殘存的情況下，金融市場普遍認為銀行是不可能倒閉的。但其實，泡沫破滅后，包含部分銀行在內(nèi)，一些金融機構(gòu)事實上也開始破產(chǎn)了。
到了90年代后期，人們終于意識到地價不可能再回升，不良資產(chǎn)問題的處置勢在必行。但是，當時處置不良資產(chǎn)的框架尚未完備，信息披露也存在一些問題，因此不良資產(chǎn)問題很難暴露出來。此外，不良資產(chǎn)的處置如果過于急進也會給金融機構(gòu)及企業(yè)雙方帶來巨大負擔。這種情況下，很容易就產(chǎn)生了將問題擱置的誘因。
盡管時任首相宮澤喜一曾提出，要盡早注入政府資金，盡快處理銀行不良資產(chǎn)，但他的觀點并沒有得到多數(shù)人的支持。例如，時任大藏省銀行局局長的西村吉正認為，資產(chǎn)價格劇烈波動的影響已集中表現(xiàn)在了金融機構(gòu)的資產(chǎn)負債表上，并表示，“如果我們充分認識到問題的嚴重性以及處理的難度并努力去解決它，那總會有成效的，我們變得樂觀積極起來了。”
盡管很多人抱有樂觀的看法，但在那之后大型銀行還是接二連三地破產(chǎn)了。另外，金融機構(gòu)健全性的惡化從①惜貸、抽貸，②追加貸款這兩方面對經(jīng)濟造成了嚴重影響——一是金融機構(gòu)停止了對健康企業(yè)的新增貸款，或者是提前回收了貸款；二是金融機構(gòu)給本應該退出的“僵尸企業(yè)”繼續(xù)提供貸款。
第二個“失去的十年”：經(jīng)濟增長低迷
90年代后期，日本政府終于意識到問題嚴重性，迅速制定了推動不良資產(chǎn)處置的新制度。當時金融市場普遍認為，只要金融能恢復其原有功能，日本經(jīng)濟也會隨之復蘇。因此，小泉政府（2001年4月~2006年9月）將不良資產(chǎn)的處置作為經(jīng)濟改革的重中之重，于2002年10月推出了《金融再生計劃》，以期恢復金融的功能。
在小泉政府的領導下，21世紀初日本的不良資產(chǎn)處置有所進展，金融機構(gòu)的不良資產(chǎn)規(guī)模大幅下降。此外，全球金融危機時期，日本也沒有像歐美那樣產(chǎn)生巨額的不良資產(chǎn)。然而，日本經(jīng)濟中，生產(chǎn)力依然低迷，企業(yè)國際競爭力不斷下降。與此同時，泡沫破滅后出現(xiàn)的低通脹隨著物價的緩慢下跌逐漸固定下來了。特別是名義工資自1998年后一路下跌，更是加劇了這一趨勢。
經(jīng)濟增速的下跌不僅發(fā)生在處置不良資產(chǎn)的過程中，在該問題解決之后經(jīng)濟增速也并沒有恢復，主要原因是如果經(jīng)濟遭受了重大的負面沖擊，哪怕這種沖擊已經(jīng)消失，但其對經(jīng)濟的影響還會持續(xù)存在，也就是“磁滯效應（hysteresis）”。
在金融危機時期，日本有很多企業(yè)都縮小規(guī)模或是退出市場。這些企業(yè)不僅包括“僵尸企業(yè)”，也包括一些平時能夠獲得正常利潤的公司。結(jié)果就是，即便金融體系在21世紀初恢復了正常，那些原本能夠獲得利潤的公司卻無法恢復到原來的狀態(tài)，只能維持小規(guī)模的業(yè)務活動。
由銀行主導的經(jīng)濟重建方式可能也妨礙了企業(yè)的創(chuàng)新。銀行優(yōu)先關注的是貸款本息的回收，所以他們經(jīng)常要求借貸方通過降低成本來降低下行風險。同時，與股權(quán)投資者不同，他們很難去支持借貸方的帶有風險的投資計劃，盡管這些計劃有望實現(xiàn)增長。在維持以銀行為中心的間接融資主導的金融體系下，日本企業(yè)總體上對于人才投資、研發(fā)投資等非常謹慎，因此基于新技術(shù)和先進知識的創(chuàng)造型、創(chuàng)新型經(jīng)營改革未能取得進展。
這之后，2012年成立的安倍政府推出了“安倍經(jīng)濟學”，在此框架下實施了大膽的貨幣寬松政策，但經(jīng)濟增速并沒有明顯改善。此外，受海外經(jīng)濟影響，當前日本看似已經(jīng)實現(xiàn)2%的通脹目標，但與歐美相比，其持續(xù)性方面存在不確定性。日本企業(yè)的價格競爭力不強，在此情況下要大幅提高工資依然很困難。
日本家庭持有大量的金融資產(chǎn)，但其構(gòu)成偏向存款和儲蓄，希望日本家庭在進行資產(chǎn)管理時能承擔一定的風險，提高收益率。同時，如何引導風險資金流入成長型企業(yè)是非常重要的課題。為解決這些問題，岸田文雄首相在“新資本主義”中提出了“資產(chǎn)收入翻倍計劃”。
縱觀整個金融體系的資金循環(huán)，目前日本家庭部門的巨額儲蓄實質(zhì)上支撐著政府部門的巨額債務。如何改變這種局面，引導資金流向能夠帶動經(jīng)濟增長的企業(yè)部門，是未來重要的政策問題。
作者福田慎一系東京大學研究生院經(jīng)濟學研究科教授，本文為作者在CF40-NRI第十三屆中日金融圓桌閉門研討會“大變局下的全球治理和中日經(jīng)濟” 上所做的主題演講，由中國金融四十人論壇秘書處翻譯整理。文章僅代表個人觀點，不代表CF40及作者所在機構(gòu)立場，未經(jīng)許可不得轉(zhuǎn)載。
