警惕全球資產(chǎn)價(jià)格極端波動(dòng)的外溢效應(yīng)
時(shí)間：2022-05-08
作者：孫明春 等
年初以來(lái)，全球金融市場(chǎng)波動(dòng)率大幅上升，各類(lèi)資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)極端走勢(shì)。銅、鋁、天然氣、小麥等多種大宗商品價(jià)格創(chuàng)歷史新高，其中歐洲天然氣價(jià)格在過(guò)去一年內(nèi)最高漲幅超過(guò)17倍，原油的12個(gè)月遠(yuǎn)期折價(jià)一度超過(guò)歷史6倍標(biāo)準(zhǔn)差；美元指數(shù)升至20年新高，日元一改“避險(xiǎn)貨幣”的特性，兌美元匯率在過(guò)去兩個(gè)月貶值超過(guò)10%，達(dá)到20年新低，土耳其里拉、俄羅斯盧布、印度盧比、巴西雷亞爾、智利比索、阿根廷比索等一批新興市場(chǎng)貨幣對(duì)美元匯率皆創(chuàng)歷史新低；美國(guó)10年期國(guó)債收益率升至4年新高，德國(guó)10年期國(guó)債收益率升至7年新高，英國(guó)2年期國(guó)債收益率升至10年新高……
資產(chǎn)價(jià)格的極端波動(dòng)肯定會(huì)令某些機(jī)構(gòu)出現(xiàn)虧損。但問(wèn)題還不止于此。在當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境下，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與避險(xiǎn)資產(chǎn)出現(xiàn)了同漲同跌的現(xiàn)象，資產(chǎn)之間的長(zhǎng)期相關(guān)性被打破，有可能令某些機(jī)構(gòu)用于避險(xiǎn)的對(duì)沖操作變成加倍的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，造成意想不到的損失。考慮到全球金融機(jī)構(gòu)高企的杠桿率、隱蔽的風(fēng)險(xiǎn)敞口和復(fù)雜的交易對(duì)手關(guān)系，這些損失有可能進(jìn)一步放大，甚至引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
與2008年全球金融海嘯、2011年歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)及2020年新冠沖擊等市場(chǎng)動(dòng)蕩期不同的是，由于歐美通脹已達(dá)30-40年新高，歐美央行在接下來(lái)半年到一年時(shí)間里，不但不能通過(guò)“量化寬松”或“無(wú)限量寬”等政策釋放巨額流動(dòng)性、幫助金融機(jī)構(gòu)緩解流動(dòng)性壓力，反而要加速升息和回收流動(dòng)性，給金融市場(chǎng)的穩(wěn)定形成威脅。
在此背景下，中國(guó)企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)、投資者及政府監(jiān)管部門(mén)都要高度警惕資產(chǎn)價(jià)格極端波動(dòng)的外溢效應(yīng)，密切關(guān)注市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)和客戶違約風(fēng)險(xiǎn)，未雨綢繆，提前做好各項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)案，盡可能減輕相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)國(guó)內(nèi)企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)的沖擊。
一、資產(chǎn)價(jià)格的極端波動(dòng)
大宗商品市場(chǎng)是此輪資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的源頭。過(guò)去兩年，全球多種大宗商品價(jià)格暴漲，推動(dòng)美國(guó)商品研究局大宗商品指數(shù)（CRB）及多個(gè)分項(xiàng)指數(shù)創(chuàng)下歷史新高（圖1）。
圖1：美國(guó)商品研究局（CRB）大宗商品指數(shù)
數(shù)據(jù)來(lái)源：彭博、海通國(guó)際
2022年初以來(lái)，俄烏沖突升級(jí)進(jìn)一步擾亂了全球大宗商品供應(yīng)鏈，多種商品價(jià)格出現(xiàn)了極端走勢(shì)。例如，荷蘭天然氣價(jià)格3月以來(lái)暴漲，一年內(nèi)最高漲幅超過(guò)17倍（圖2）；鎳價(jià)大起大落，3月7日一度暴漲85%，被交易所臨時(shí)停牌，恢復(fù)交易后連跌數(shù)天，最多回落44%。極端價(jià)格走勢(shì)不僅集中在個(gè)別商品門(mén)類(lèi)上，能源、金屬、農(nóng)產(chǎn)品等多類(lèi)商品價(jià)格都達(dá)到歷史新高或多年高位（表1），部分商品的價(jià)格波動(dòng)幅度達(dá)到歷史均值3倍標(biāo)準(zhǔn)差以上。有些商品定價(jià)異常，極為罕見(jiàn)。例如，原油的12個(gè)月遠(yuǎn)期折價(jià)一度超過(guò)歷史6倍標(biāo)準(zhǔn)差，俄羅斯原油對(duì)歐美原油價(jià)差最大時(shí)更是超過(guò)30美元。
表1：價(jià)格達(dá)到多年高位的大宗商品
數(shù)據(jù)來(lái)源：彭博、海通國(guó)際
圖2：荷蘭TTF天然氣價(jià)格與倫敦金屬交易所鎳價(jià)
數(shù)據(jù)來(lái)源：彭博、海通國(guó)際
除了商品市場(chǎng)，債券與外匯市場(chǎng)也出現(xiàn)劇烈波動(dòng)。商品價(jià)格暴漲推高了歐美各國(guó)的通貨膨脹，迫使央行加速退出過(guò)去十多年來(lái)一直推行的寬松貨幣政策，導(dǎo)致國(guó)債收益率大漲，債券價(jià)格大跌（圖3，表2）。目前，美國(guó)2年期及10年期國(guó)債收益率已升至4年新高，美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債（>20年期限）指數(shù)跌至3年新低，從去年年底的高點(diǎn)下跌超過(guò)20%；美國(guó)國(guó)債所有期限的加權(quán)指數(shù)則從去年年底的高點(diǎn)下跌了約10%。
圖3：美國(guó)國(guó)債指數(shù)
數(shù)據(jù)來(lái)源：彭博、海通國(guó)際
表2：2022年債券市場(chǎng)異動(dòng)
數(shù)據(jù)來(lái)源：彭博、海通國(guó)際
作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，國(guó)債收益率是各類(lèi)資產(chǎn)定價(jià)的基準(zhǔn)，其快速上升給風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)估值帶來(lái)壓力，影響投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好和資產(chǎn)配置決策。受此影響，美國(guó)高收益?zhèn)男庞美钜衙黠@擴(kuò)大（圖4）。國(guó)債收益率上升、疊加信用利差擴(kuò)大，加劇了信用市場(chǎng)投資者的損失，其影響也不可低估。
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圖4：彭博巴克萊美國(guó)高收益?zhèn)庞蔑L(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)
數(shù)據(jù)來(lái)源：彭博、海通國(guó)際
由于各國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段和增長(zhǎng)模式不同，大宗商品價(jià)格暴漲對(duì)各國(guó)（地區(qū)）經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通貨膨脹的影響存在差異，各國(guó)（地區(qū)）財(cái)政與貨幣政策的應(yīng)對(duì)力度不同，導(dǎo)致各國(guó)貨幣匯率走勢(shì)分化。美國(guó)通脹高企、國(guó)內(nèi)需求旺盛，美聯(lián)儲(chǔ)表現(xiàn)極為鷹派，推動(dòng)美元指數(shù)上漲，創(chuàng)20年新高。日本通貨膨脹壓力較小，日本央行相對(duì)鴿派，推動(dòng)美元兌日元匯率升破130，創(chuàng)20年新高（圖5）。由于新興市場(chǎng)普遍存在經(jīng)濟(jì)基本面較弱、通貨膨脹較高、經(jīng)常賬戶逆差較大的問(wèn)題，在美元利率大幅度上升的背景下，許多新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體面臨較大的資本外流和匯率貶值壓力，部分新興市場(chǎng)貨幣匯率已貶至歷史新低（表3）。匯率大幅度貶值增大了這些經(jīng)濟(jì)體償還外幣債務(wù)的負(fù)擔(dān)，加大了新興市場(chǎng)發(fā)生外債危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)。
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圖5：日元兌美元匯率
數(shù)據(jù)來(lái)源：彭博、海通國(guó)際
表3：匯率達(dá)到極端水平的貨幣對(duì)
數(shù)據(jù)來(lái)源：彭博、海通國(guó)際
在資本外流壓力增大、本幣匯率貶值的多重壓力下，投資者已開(kāi)始調(diào)整新興市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)敞口，新興市場(chǎng)股票表現(xiàn)低迷。歐美等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的股市也有回調(diào)，但幅度相對(duì)溫和。由于通脹高企會(huì)蠶食消費(fèi)者信心和實(shí)際購(gòu)買(mǎi)力，影響國(guó)內(nèi)需求，也抬高企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本與勞動(dòng)力成本，對(duì)上市公司盈利造成負(fù)面影響，有可能帶來(lái)股票估值與企業(yè)盈利雙雙回調(diào)的“戴維斯雙殺”，加劇股票市場(chǎng)的波動(dòng)性。
總之，年初以來(lái)，國(guó)際大宗商品市場(chǎng)、國(guó)債市場(chǎng)及外匯市場(chǎng)都出現(xiàn)價(jià)格極端變動(dòng)的現(xiàn)象，股票市場(chǎng)與信用市場(chǎng)表現(xiàn)相對(duì)溫和。我們根據(jù)全球各類(lèi)資產(chǎn)價(jià)格對(duì)歷史趨勢(shì)的偏離度編制的“海通國(guó)際全球大類(lèi)資產(chǎn)價(jià)格極端偏離度指數(shù)”顯示，目前的價(jià)格偏離度已達(dá)到2009年全球金融海嘯以來(lái)最高（圖6）。鑒于資產(chǎn)價(jià)格的極端波動(dòng)會(huì)對(duì)某些機(jī)構(gòu)造成傷害，考慮到全球金融機(jī)構(gòu)高企的杠桿率、隱蔽的風(fēng)險(xiǎn)敞口和復(fù)雜的交易對(duì)手關(guān)系，這些傷害有可能進(jìn)一步放大，甚至引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
圖6：海通國(guó)際全球大類(lèi)資產(chǎn)價(jià)格極端偏離度指數(shù)
數(shù)據(jù)來(lái)源：彭博、海通國(guó)際
二、資產(chǎn)價(jià)格極端波動(dòng)對(duì)金融機(jī)構(gòu)的外溢效應(yīng)
資產(chǎn)價(jià)格的極端波動(dòng)給金融機(jī)構(gòu)造成的潛在風(fēng)險(xiǎn)主要有以下四方面：一是資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)給持有或交易該資產(chǎn)的金融機(jī)構(gòu)造成直接損失；二是高杠桿交易放大市場(chǎng)波動(dòng)造成重大虧損，三是定價(jià)、對(duì)沖、交易模型失效造成虧損，四是交易對(duì)手或客戶違約造成的連帶虧損和壞賬風(fēng)險(xiǎn)。
2.1 資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)造成的直接損失
資產(chǎn)價(jià)格的極端變動(dòng)給資產(chǎn)持有者或交易者帶來(lái)的直接損失是不言而喻的。如前所述，美國(guó)國(guó)債（含所有期限）指數(shù)從去年12月的近期高點(diǎn)已下跌約10%（圖3），按目前美國(guó)國(guó)債（不含美國(guó)政府機(jī)構(gòu)間相互持有的債務(wù)）存量約為23萬(wàn)億美元粗略估算，美國(guó)國(guó)債持有者在過(guò)去5個(gè)月的賬面損失約為2.3萬(wàn)億美元。這還只是現(xiàn)券市場(chǎng)的市價(jià)計(jì)值（mark to market）損失。考慮到國(guó)債期貨及其他基于美國(guó)國(guó)債的金融衍生品的交易量和持倉(cāng)量巨大，相關(guān)損失會(huì)更為可觀。
另外，標(biāo)普500指數(shù)自今年年初高點(diǎn)已下跌約15%，納斯達(dá)克指數(shù)更是跌掉了22%。受其影響，在過(guò)去4個(gè)多月里，美股投資者的市值損失已超過(guò)9萬(wàn)億美元。同樣，考慮到杠桿的使用和各類(lèi)基于美股的衍生品的交易和持倉(cāng)，相關(guān)損失會(huì)更大。這些損失最終要體現(xiàn)在某些機(jī)構(gòu)或個(gè)人的賬面上。
當(dāng)然，許多金融交易（尤其是衍生品交易）都是“零和游戲”，有虧損者就有盈利者。但利潤(rùn)與虧損的分布很可能極不平均，哪些機(jī)構(gòu)虧損、虧損程度如何、以及是否有系統(tǒng)性重要性機(jī)構(gòu)出現(xiàn)巨額虧損，都是無(wú)法預(yù)知的難題。在資產(chǎn)價(jià)格極端波動(dòng)的情況下，巨額虧損很可能防不勝防。如果巨額虧損發(fā)生在具有系統(tǒng)性重要性的金融機(jī)構(gòu)的話，其后果不堪設(shè)想。
2.2 高杠桿交易擴(kuò)大虧損的風(fēng)險(xiǎn)
由于杠桿交易在全球金融市場(chǎng)是司空見(jiàn)慣的現(xiàn)象，資產(chǎn)價(jià)格的極端波動(dòng)所帶來(lái)的沖擊會(huì)被杠桿進(jìn)一步放大。雖然自2009年金融海嘯之后，各國(guó)對(duì)金融業(yè)加強(qiáng)了監(jiān)管，國(guó)際投行等金融機(jī)構(gòu)整體杠桿率已顯著下降，但金融機(jī)構(gòu)在債券、外匯等金融交易上的杠桿率仍可達(dá)到50倍以上。
近期，美國(guó)國(guó)債波動(dòng)率指數(shù)（MOVE）已接近2020年3月市場(chǎng)巨震時(shí)的水平，摩根大通新興市場(chǎng)貨幣波動(dòng)率指數(shù)也一度升至2020年4月時(shí)的高度（圖7）。在高波動(dòng)的市場(chǎng)環(huán)境下，高杠桿交易會(huì)放大金融機(jī)構(gòu)的損失，在極端情況下甚至有可能引發(fā)破產(chǎn)、違約的風(fēng)險(xiǎn)。
圖7：ICE美國(guó)國(guó)債波動(dòng)率指數(shù)（MOVE）和摩根大通新興市場(chǎng)貨幣1個(gè)月隱含波動(dòng)率指數(shù)
數(shù)據(jù)來(lái)源：彭博、海通國(guó)際
2.3 模型失效導(dǎo)致大額虧損的風(fēng)險(xiǎn)
資產(chǎn)價(jià)格的極端波動(dòng)不但容易觸發(fā)“肥尾事件”，也經(jīng)常令大類(lèi)資產(chǎn)價(jià)格之間的長(zhǎng)期相關(guān)性失效，導(dǎo)致投資者依賴(lài)歷史數(shù)據(jù)構(gòu)建的定價(jià)模型、對(duì)沖策略或交易算法出現(xiàn)差錯(cuò)，造成重大虧損。例如，在資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)極端波動(dòng)且資產(chǎn)價(jià)格之間的相關(guān)性失靈時(shí)，部分用以對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的交易反而有可能成倍地放大風(fēng)險(xiǎn)，令投資者蒙受巨大損失。目前，部分大類(lèi)資產(chǎn)間的相關(guān)性已出現(xiàn)錯(cuò)位，例如，大宗商品與美元指數(shù)的120天相關(guān)性由負(fù)轉(zhuǎn)正；美股與美國(guó)國(guó)債波動(dòng)方向趨同，打破長(zhǎng)期負(fù)相關(guān)關(guān)系；日元也一改過(guò)往“避險(xiǎn)貨幣”的角色，在近期的市場(chǎng)波動(dòng)中不但沒(méi)有升值，反而出現(xiàn)大幅度貶值。
2.4 交易對(duì)手方或客戶違約造成連帶虧損的風(fēng)險(xiǎn)
資產(chǎn)價(jià)格極端波動(dòng)時(shí)，不但使用高杠桿交易的機(jī)構(gòu)容易受到傷害，其交易對(duì)手也可能被殃及。由于金融機(jī)構(gòu)間存在錯(cuò)綜復(fù)雜的交易對(duì)手關(guān)系和客戶關(guān)系，若有機(jī)構(gòu)因出現(xiàn)大額虧損而對(duì)某些交易或融資合約違約，其連帶損失可能會(huì)蔓延至市場(chǎng)的其他角落，甚至威脅整個(gè)金融體系的穩(wěn)定性。
1998年，美國(guó)長(zhǎng)期資本投資公司（LTCM）倒閉就觸發(fā)了類(lèi)似風(fēng)險(xiǎn)。由于俄羅斯宣布盧布與美元匯率脫鉤、并對(duì)其主權(quán)債務(wù)技術(shù)性違約，導(dǎo)致LTCM在高杠桿的套利交易中虧損46億美元，折損了90%的資本金。倒閉前，LTCM投資組合的名義風(fēng)險(xiǎn)敞口高達(dá)1300億美元，并有超過(guò)1.25萬(wàn)億美元的表外掉期合約風(fēng)險(xiǎn)敞口，這些表內(nèi)、表外衍生品的交易對(duì)手方幾乎包括歐美所有的重要金融機(jī)構(gòu)。若放任LTCM倒閉，其交易對(duì)手都將蒙受巨大損失，甚至面臨倒閉的風(fēng)險(xiǎn)，迫使聯(lián)儲(chǔ)召集華爾街各大銀行聯(lián)合出手救助。
2008年全球金融海嘯期間，AIG成為交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)潛在“引爆點(diǎn)”。AIG為大量金融機(jī)構(gòu)提供了巨額的信用違約掉期產(chǎn)品，以對(duì)沖債券等信用產(chǎn)品價(jià)格下跌的風(fēng)險(xiǎn)。在信用市場(chǎng)大幅下挫的情況下，AIG出現(xiàn)了償付困難，令諸多金融機(jī)構(gòu)的對(duì)沖策略失效。如果放任AIG倒閉，將帶來(lái)大范圍連帶違約，更多的金融機(jī)構(gòu)將陷入巨額虧損甚至倒閉的困境，迫使美國(guó)政府出手救助AIG，才化解這一風(fēng)險(xiǎn)。
此外，由于金融機(jī)構(gòu)會(huì)為客戶提供杠桿融資、資產(chǎn)托管等業(yè)務(wù)，若客戶出現(xiàn)大額虧損而對(duì)杠桿融資違約，即便出售客戶托管資產(chǎn)/抵押品，在市場(chǎng)動(dòng)蕩中也很難完全彌補(bǔ)損失。例如，2021年，對(duì)沖基金Archegos因使用高杠桿交易股票出現(xiàn)“爆倉(cāng)”，令為其提供交易、融資和托管業(yè)務(wù)的多個(gè)華爾街金融機(jī)構(gòu)遭受巨額虧損，損失總額超過(guò)100億美元。
上個(gè)月，某華爾街投行宣布，由于今年一季度倫敦鎳期貨價(jià)格極端波動(dòng)，其交易部門(mén)在與某企業(yè)客戶的對(duì)手交易中遭受了1.2億美元的虧損。對(duì)全球金融機(jī)構(gòu)來(lái)講，考慮到今年以來(lái)各類(lèi)資產(chǎn)價(jià)格的極端波動(dòng)，這點(diǎn)兒虧損也許只是冰山一角。
三、央行的約束
與2008年全球金融海嘯、2011年歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)及2020年新冠沖擊等市場(chǎng)動(dòng)蕩期不同的是，由于歐美通脹已達(dá)30-40年新高，歐美央行在接下來(lái)半年到一年時(shí)間里，不但不能通過(guò)“量化寬松”或“無(wú)限量寬”等政策釋放巨額流動(dòng)性、幫助金融機(jī)構(gòu)緩解流動(dòng)性壓力，反而要加速升息和回收流動(dòng)性，給金融市場(chǎng)的穩(wěn)定形成威脅。
由于大宗商品價(jià)格暴漲，歐美國(guó)家的生產(chǎn)者物價(jià)指數(shù)（PPI）已創(chuàng)下半個(gè)世紀(jì)以來(lái)的新高（圖8），消費(fèi)物價(jià)指數(shù)也創(chuàng)下30-40年新高或有數(shù)據(jù)以來(lái)的新高（圖9），美國(guó)雇傭成本指數(shù)的上漲幅度則達(dá)到30年新高（圖10），工資上漲與通貨膨脹的“螺旋式上升”已經(jīng)形成，迫使美聯(lián)儲(chǔ)等主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的央行加速退出量化寬松政策。?
圖8：美國(guó)、德國(guó)生產(chǎn)者物價(jià)指數(shù)（PPI）年同比
數(shù)據(jù)來(lái)源：彭博、海通國(guó)際
圖9：美國(guó)、英國(guó)、歐元區(qū)消費(fèi)物價(jià)指數(shù)（CPI）年同比
數(shù)據(jù)來(lái)源：彭博、海通國(guó)際
圖10：美國(guó)雇傭成本指數(shù)年同比
數(shù)據(jù)來(lái)源：彭博、海通國(guó)際
由于通脹高企，美國(guó)、英國(guó)、澳大利亞等國(guó)的中央銀行都已開(kāi)啟加息周期。市場(chǎng)對(duì)央行加息的預(yù)期也不斷升溫。目前，市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)將在2022年總共加息11次，加息總幅度在275基點(diǎn)（圖11）。去掉今年已加的75個(gè)基點(diǎn)，估計(jì)聯(lián)儲(chǔ)在年內(nèi)還要加息200個(gè)基點(diǎn)。
圖11：美國(guó)隔夜利率期貨市場(chǎng)（SOFR）預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)加息次數(shù)（假設(shè)每次加息25個(gè)基點(diǎn)）
數(shù)據(jù)來(lái)源：彭博、海通國(guó)際
在此預(yù)期之下，離岸與在岸美元流動(dòng)性已開(kāi)始收緊，融資成本明顯上升（圖12）。雖然目前離岸與在岸美元流動(dòng)性溢價(jià)與風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)尚未達(dá)到2020年初新冠疫情沖擊時(shí)的水平，但若出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)或流動(dòng)性危機(jī)，歐美央行將難以重啟“無(wú)限量寬”政策、通過(guò)大規(guī)模的流動(dòng)性注入來(lái)緩解市場(chǎng)壓力。屆時(shí)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)如何化解不得而知。
圖12：離岸美元流動(dòng)性溢價(jià)及在岸美元短期融資信用風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)
數(shù)據(jù)來(lái)源：彭博、海通國(guó)際
四、政策建議
基于前文分析，我們認(rèn)為，全球資產(chǎn)價(jià)格極端波動(dòng)對(duì)金融體系的沖擊可能尚在傳導(dǎo)過(guò)程中。由于金融機(jī)構(gòu)間復(fù)雜的關(guān)聯(lián)性、金融衍生品及杠桿交易的隱蔽性、以及各國(guó)央行所面臨的政策約束，這些沖擊的最終影響不可低估。
在此背景下，中國(guó)企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)、投資者及政府監(jiān)管部門(mén)都要高度警惕資產(chǎn)價(jià)格極端波動(dòng)的外溢效應(yīng)，密切關(guān)注市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)和客戶違約風(fēng)險(xiǎn)，未雨綢繆，提前做好各項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)案，盡可能減輕相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)國(guó)內(nèi)企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)的沖擊。
首先，建議有海外業(yè)務(wù)或資產(chǎn)的中國(guó)企業(yè)及早調(diào)整資產(chǎn)配置，提升高流動(dòng)性資產(chǎn)的比例，以防范流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)；增加海外資產(chǎn)的托管機(jī)構(gòu)，分散交易對(duì)手，防止因資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)極端波動(dòng)、個(gè)別海外金融機(jī)構(gòu)出現(xiàn)倒閉或違約而造成資產(chǎn)損失。建議負(fù)有外幣債務(wù)的企業(yè)提前做好債務(wù)本息償還的流動(dòng)性安排與購(gòu)匯安排，防止因海外市場(chǎng)流動(dòng)性緊張?jiān)斐蓛攤щy或違約，同時(shí)做好匯率風(fēng)險(xiǎn)管理，防止出現(xiàn)嚴(yán)重的期限錯(cuò)配和幣種錯(cuò)配。
其次，建議國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)對(duì)持有的海外資產(chǎn)和負(fù)債進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)排查，尤其是對(duì)相關(guān)的金融衍生品和杠桿交易進(jìn)行詳盡的梳理，開(kāi)展壓力測(cè)試。建議加強(qiáng)外幣資產(chǎn)與負(fù)債的流動(dòng)性管理，防止出現(xiàn)嚴(yán)重的期限錯(cuò)配和幣種錯(cuò)配。建議金融機(jī)構(gòu)審視給客戶提供的與海外市場(chǎng)相關(guān)的產(chǎn)品與服務(wù)，尤其是結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品和其他各類(lèi)金融衍生品，防止類(lèi)似“原油寶”風(fēng)險(xiǎn)事件的發(fā)生，保護(hù)金融機(jī)構(gòu)自身和客戶的利益，也降低客戶違約風(fēng)險(xiǎn)。建議與海外交易對(duì)手加強(qiáng)溝通，加強(qiáng)對(duì)交易對(duì)手的盡職調(diào)查和風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控，盡可能采取措施增加資產(chǎn)保全的工具和手段，降低交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)。
第三，建議國(guó)內(nèi)監(jiān)管部門(mén)加強(qiáng)對(duì)金融機(jī)構(gòu)（尤其那些具有系統(tǒng)性重要性的金融機(jī)構(gòu)）海外風(fēng)險(xiǎn)敞口的統(tǒng)計(jì)與監(jiān)測(cè)，從國(guó)家層面進(jìn)行相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)壓力測(cè)試，并就某些潛在風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)做好預(yù)案，以便在風(fēng)險(xiǎn)暴露時(shí)快速應(yīng)對(duì)，盡可能將海外資產(chǎn)價(jià)格極端波動(dòng)的外溢效應(yīng)隔離在國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)和金融體系之外。
最后，建議投資者降低海外資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)暴露，增加高流動(dòng)性資產(chǎn)的比重。“君子不立危墻之下”。海外市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)釋放也許是一個(gè)相當(dāng)長(zhǎng)的過(guò)程。投資者要密切關(guān)注全球經(jīng)濟(jì)基本面的演變、地緣政治形勢(shì)的變化及海外金融市場(chǎng)的風(fēng)向，謹(jǐn)慎操作，耐心等待風(fēng)險(xiǎn)的充分釋放，先求生存，再圖發(fā)展。
作者孫明春系CF40成員、海通國(guó)際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，楊奕軒系海通國(guó)際宏觀分析師，本文為作者向中國(guó)金融四十人論壇獨(dú)家供稿，未經(jīng)許可不得轉(zhuǎn)載。
