2020年第2輯（總第44輯）
時間：2020-08-13
專題
信用與資本——開發(fā)性金融研究／陳元
解析土地要素市場化配置改革／黃奇帆
貨幣政策與財政政策
貨幣融資：美國經(jīng)驗及對中國的啟示／余永定 張一
從國際經(jīng)驗借鑒有效應(yīng)對危機的宏觀政策理念／張曉慧
允許赤字貨幣化會導(dǎo)致政府行為失范／劉元春
從資產(chǎn)收入分配效應(yīng)看轉(zhuǎn)型期貨幣政策選擇／紀敏
重新審視貨幣政策和財政政策的邊界／張佳佳
金融市場管理與改革
中國金融業(yè)稅收制度的思考與展望／王毅
中國版公募REITs 試水：分析與展望／孫明春
宏觀經(jīng)濟
走出疫情的人文經(jīng)濟學／彭文生
信用與資本——開發(fā)性金—融研究
陳元
摘要：資本是關(guān)系到當下和長遠發(fā)展的重要命題，而信用是實現(xiàn)從財富到資本轉(zhuǎn)化的關(guān)鍵要素。本文從四個維度考察信用與資本的關(guān)系。一是信用的產(chǎn)生和演進，指出了信用產(chǎn)生的兩個必要條件，并從社會財富三個階段來審視信用和資本相互作用的演進過程。二是信用的性質(zhì)和功能，討論了信用的基本性質(zhì)，以及規(guī)范商品和資本交易、促進資本形成以及信用的金融功能等基礎(chǔ)性功能，并進一步討論了信用的證券化功能以及金融市場建設(shè)功能。三是當前信用體系面對的新挑戰(zhàn)和新問題。首先提出了美元外匯儲備在一定意義上是美元信用對中國儲蓄的證券化，是全球信用美元化的組成，在資本匱乏階段是必要選擇，而當下需要對財富和資本尋找新的載體，需要考慮和實現(xiàn)減少對美元的依賴。其次，從深化對國家信用的運用角度對解決問題的路徑進行了思考，初步提出了通過發(fā)行以國家信用為基礎(chǔ)的股權(quán)證券化工具，解決長期資本不足問題，應(yīng)對當前挑戰(zhàn)的設(shè)想。四是回顧和總結(jié)。本文指出，信用的形態(tài)會隨著資本發(fā)展而不斷演進，從個人到企業(yè)、國家再到國際，從債務(wù)信用升級為命運信用即股權(quán)信用，乃至尚未出現(xiàn)的國際股權(quán)信用，是未來信用發(fā)展的方向。
關(guān)鍵詞：開發(fā)性金融 信用 資本 股權(quán)
注：陳元系中國金融四十人論壇常務(wù)理事會主席、中國人民政治協(xié)商會議第十二屆全國委員會副主席。本文根據(jù)作者在中國金融四十人論壇內(nèi)部研討會上的演講整理而成，是開發(fā)性金融研究之一，原文刊載于《金融研究》2020 年第4 期。
解析土地要素市場化配置改革
黃奇帆
摘要：本文認為，2020 年新《土地管理法》的實施、土地要素和勞動力要素市場化配置改革，是不亞于20 世紀80 年代農(nóng)村土地承包制改革和90 年代初土地批租制改革的偉大改革。從中央的文件精神出發(fā)，本文著重闡釋了對新時代土地管理制度的五方面理解。第一，回顧我國城鄉(xiāng)建設(shè)用地指標管理沿革，本次用地審批權(quán)的下放可深化簡政放權(quán)，激發(fā)市場活力，必將對我國城鎮(zhèn)化，特別是城市群、都市圈發(fā)展產(chǎn)生重要且積極的影響。第二，本次改革再次要求加快構(gòu)建城鄉(xiāng)統(tǒng)一建設(shè)用地市場，打破城鄉(xiāng)二元壁壘。這一方面的重點是要深化三方面的配套政策，聚焦“誰來入市”“入市成本價格” 以及“錢怎么分”。第三，本次國家明確提出，探索建立全國性的建設(shè)用地、補充耕地指標跨區(qū)域交易機制，打破市場化交易地域界限。本文著重介紹了重慶地票在這一方面作出的有益探索。第四，在本次土地要素市場化改革中，中央強調(diào)要深化產(chǎn)業(yè)用地市場化配置改革，這是從做大做強我國實體經(jīng)濟的高度作出的重要制度安排。第五，當前我國不少城市進入減量發(fā)展階段，盤活存量用地的重要性日益凸顯。然而，目前我國城市低效閑置土地量仍然巨大，尤其是已出讓產(chǎn)業(yè)用地盤活難度大。因此，中央在本次改革中再次提出，要充分運用市場機制盤活存量土地和低效用地，研究完善促進盤活存量建設(shè)用地的稅費制度，提高用地整體效率和效益。
關(guān)鍵詞：新時代土地管理制度 要素市場化配置改革
注：作者黃奇帆系復(fù)旦大學特聘教授，中國國際經(jīng)濟交流中心副理事長。
貨幣融資：美國經(jīng)驗及對中國的啟示
余永定 張一
摘要：本文分析了國債①融資和貨幣融資兩種不同方式對央行、金融機構(gòu)和政府資產(chǎn)負債表的影響。在此基礎(chǔ)上，結(jié)合美國國際金融危機時期量化寬松實踐，即第三種融資方式：“國債融資+公開市場操作”，進一步分析了中國采取不同融資方式的可能性和利弊。中國的赤字融資可以根據(jù)以下順序安排：首先，向非銀行金融機構(gòu)（公眾） 出售相應(yīng)久期的國債；其次，向商業(yè)銀行出售國債；再次，試行中國式QE；最后，嘗試貨幣融資。值得強調(diào)的是，由于中國經(jīng)濟的一系列特點，例如中國的居民儲蓄率和經(jīng)濟增速依然相當高，中國可能還遠未到需要實行貨幣融資和財政赤字貨幣化來為財政赤字融資的程度。但我們不應(yīng)該從一開始就排除在非常時期采用非常之策的可能性。當務(wù)之急是“穩(wěn)住經(jīng)濟基本盤”，經(jīng)驗告訴我們，只要抓住經(jīng)濟增長這一核心目標，從中國的實際出發(fā)，我們就一定能夠走出一條保持經(jīng)濟持續(xù)增長、在增長過程中解決各種矛盾和問題的道路。
關(guān)鍵詞：量化寬松 貨幣融資
注：作者余永定系中國社會科學院學部委員，張一系中國社會科學院世界經(jīng)濟與政治研究所經(jīng)濟發(fā)展研究中心特約研究員。
從國際經(jīng)驗借鑒有效應(yīng)對危機的宏觀政策理念
張曉慧
摘要：危機時期，為了維持企業(yè)生存和人口就業(yè)，確保社會穩(wěn)定、經(jīng)濟在疫情結(jié)束以后實現(xiàn)強有力復(fù)蘇，政府應(yīng)當為企業(yè)和居民提供必要幫助，使其保持充裕的流動性與健康的資產(chǎn)負債表。隨著貨幣政策的效力逐漸下滑，財政政策應(yīng)當發(fā)揮主導(dǎo)性作用，但貨幣政策仍然具有現(xiàn)實必要性。從更好地發(fā)揮財政政策的作用、疏通貨幣政策傳導(dǎo)機制的角度看，“現(xiàn)代貨幣理論”或許為解決現(xiàn)實問題提供了一個別樣的視角。但任何一種理論都有其作用的邊界。
關(guān)鍵詞：危機應(yīng)對 宏觀經(jīng)濟政策設(shè)計
注：作者系清華大學五道口金融學院院長。
允許赤字貨幣化會導(dǎo)致政府行為失范
劉元春
摘要：本文認為采取赤字貨幣化一般需要以下因素作為前提：貨幣政策處于流動性偏好陷阱中，財政政策缺乏擴張空間，市場利率很低（通常為零） 以及修訂各種法律或者啟動例外條款。雖然在受到疫情沖擊后中國經(jīng)濟出現(xiàn)停擺現(xiàn)象，但經(jīng)濟復(fù)蘇需求對財政空間帶來的挑戰(zhàn)并未超越極限，并不存在實施赤字貨幣化的各種前提條件。當前，中國財政空間依然很大；貨幣政策工具沒有失靈；政府債務(wù)發(fā)行不存在需求缺失的情況；此外，要采取赤字融資必須修改或暫停相關(guān)法律。我們必須深刻認識到，赤字融資會對經(jīng)濟治理體系和市場運行體系帶來額外沖擊：允許赤字貨幣化就是允許政府行為無紀律化，會導(dǎo)致政府行為失范，導(dǎo)致并意味著政府能力和治理體系能力的崩潰。此外，中國要跳出“談刺激色變”的心理陷阱，要根據(jù)不同的沖擊特性來安排相應(yīng)的政策，選擇恰當?shù)恼吖ぞ撸盐蘸谜叩牧Χ取?/span>
關(guān)鍵詞：赤字貨幣 化刺激政策
注：作者劉元春系中國人民大學副校長。
從資產(chǎn)收入分配效應(yīng)看轉(zhuǎn)型期貨幣政策選擇
紀敏
摘要：本文從過去一個時期房地產(chǎn)等資產(chǎn)價格持續(xù)上漲而通脹率相對穩(wěn)定這一現(xiàn)象出發(fā)，探討了這一現(xiàn)象與經(jīng)濟轉(zhuǎn)型過程中結(jié)構(gòu)性矛盾上升的內(nèi)在聯(lián)系，以及對收入分配帶來的重大影響。本文指出在我國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型過程中，貨幣政策應(yīng)關(guān)注房地產(chǎn)等資產(chǎn)價格持續(xù)較快上漲帶來的收入分配扭曲，以及對經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的重大不利影響。建議在堅持實施穩(wěn)健中性貨幣政策、加大結(jié)構(gòu)性政策工具力度的同時，加快健全人地掛鉤、雙軌并行的住房調(diào)控機制，有效打破房地產(chǎn)市場和信用擴張的扭曲循環(huán)，校正貨幣政策傳導(dǎo)的信用基礎(chǔ)，推動中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型向縱深發(fā)展。
關(guān)鍵詞：貨幣政策 資產(chǎn)價格 收入分配 結(jié)構(gòu)性改革
注：作者紀敏系中國人民銀行參事室主任。
重新審視貨幣政策和財政政策的邊界
張佳佳
摘要：前期，中國金融四十人論壇（CF40） 召開內(nèi)部研討會，主題為“財政與金融的關(guān)系”。與會專家針對貨幣政策和財政政策的關(guān)系展開了深入討論，對當前疫情下的政策設(shè)計或有借鑒意義。
專家認為，主流宏觀經(jīng)濟學和現(xiàn)代貨幣理論是兩個完全不同的流派，如今它們在財政和貨幣方面的結(jié)論卻很接近，這種改變的直接原因是零利率和消失的通脹。在傳統(tǒng)貨幣政策失效、需要考慮財政政策刺激經(jīng)濟的背景下，現(xiàn)代貨幣理論逐漸盛行。國際金融危機后的非常規(guī)貨幣政策核心是兩件事：一是克服所謂的零利率下限，二是央行在做財政的事。對于未來的宏觀經(jīng)濟調(diào)控是財政政策主導(dǎo)還是貨幣政策主導(dǎo)，與會專家從不同視角得出較為一致的結(jié)論：支持央行擴表，我國貨幣政策仍有空間?？紤]到當前的稅收能力以及財政帶動資源的能力較弱，擴張央行資產(chǎn)負債表是一種更便捷、更簡單、更有效的模式。
關(guān)鍵詞：現(xiàn)代貨幣理論 貨幣政策 財政政策
注：本文為中國金融四十人論壇（CF40） 2019 年7 月28 日召開的內(nèi)部研討會“財政與金融的關(guān)系”的會議紀要，根據(jù)與會專家的發(fā)言整理形成。執(zhí)筆人為中國金融四十人論壇青年研究員張佳佳。
中國金融業(yè)稅收制度的思考與展望
王毅
摘要：本文基于全價值鏈邏輯，結(jié)合我國金融“營改增”改革實踐以及各國金融業(yè)稅制經(jīng)驗，立足稅收現(xiàn)實問題，梳理出我國金融稅制設(shè)計可參考的一些思路和原則。在制度層面，需優(yōu)化重復(fù)征稅問題，堅守“稅收中性”“輕稅嚴征”，優(yōu)化金融財產(chǎn)稅設(shè)計，提升國際稅收競爭力。在技術(shù)層面，改進和優(yōu)化增值環(huán)節(jié)、交易環(huán)節(jié)、跨境征收環(huán)節(jié)、退出環(huán)節(jié)、財富環(huán)節(jié)、征管環(huán)節(jié)、立法環(huán)節(jié)等各個方面和環(huán)節(jié)。總體上，在堅持防風險、促轉(zhuǎn)型、嚴監(jiān)管的同時，宜加快稅收及配套立法進程，大力推動我國金融業(yè)稅制向直接稅的方向轉(zhuǎn)型，更好地引導(dǎo)金融服務(wù)實體經(jīng)濟。
關(guān)鍵詞：稅收制度 金融業(yè) 增值稅
注：本文為中國金融四十人論壇（CF40） 課題“中國金融業(yè)稅收制度及比較研究”的部分成果，課題經(jīng)中國金融四十人論壇組織專家進行評審。課題負責人王毅系財政部金融司司長，課題組成員包括財政部金融司處長宋光磊。
中國版公募REITs 試水：分析與展望
孫明春
摘要：2020 年，中國監(jiān)管部門以基礎(chǔ)設(shè)施項目REITs 為突破口，在現(xiàn)有法律、法規(guī)、稅收框架內(nèi)，創(chuàng)造性地設(shè)計出中國版的公募REITs。盡管此次試點僅限于基礎(chǔ)設(shè)施項目作為底層資產(chǎn)，但這是中國公募REITs 誕生和發(fā)展的關(guān)鍵一步，可謂意義重大。本文對國際版REITs 的基本特征、中國版REITs 試點的創(chuàng)新之處、市場前景進行了分析，最后，指出在試點中還需關(guān)注四方面問題。一是試點方案沒有提及任何特殊的稅收安排，但考慮到本次試點以基礎(chǔ)設(shè)施項目為底層資產(chǎn)，雙重征稅導(dǎo)致的不同收入階層潛在稅收不公平問題不突出，不失為巧妙的破冰之舉。二是建議監(jiān)管部門盡早明確試點REITs 對海外投資者的準入問題，允許海外投資者通過滬港通、深港通或QFII、RQFII 等渠道購買此類REITs 產(chǎn)品。三是一些領(lǐng)域，尤其是新興領(lǐng)域的基礎(chǔ)設(shè)施是否包括在試點范圍內(nèi)仍較為模糊，建議在修改稿或在未來的推廣方案中盡可能明確。四是鑒于基礎(chǔ)設(shè)施項目的公益性，其收費上調(diào)往往存在社會壓力和政治阻力。因此，有必要在項目打包上市之時從法律層面明確該項目未來收費調(diào)整的權(quán)利和條件。
關(guān)鍵詞：中國版公募REITs 試點基礎(chǔ)設(shè)施項目
注：作者孫明春系海通國際首席經(jīng)濟學家。
走出疫情的人文經(jīng)濟學
彭文生
摘要：疫情沖擊是與經(jīng)濟無關(guān)的外生沖擊，其影響經(jīng)濟的傳導(dǎo)機制和股市崩盤、金融危機等經(jīng)濟內(nèi)生沖擊不同。疫情關(guān)系到人的健康和生命安全，不是單純的經(jīng)濟問題。當前對經(jīng)濟進行預(yù)測面臨著巨大的不確定性，存在犯兩類錯誤的可能性，即過于樂觀（第一類錯誤） 或者過于悲觀（第二類錯誤），而犯第二類錯誤對經(jīng)濟社會危害更小。政策面臨的難題是要平衡保障人的生命安全和健康與維護正常經(jīng)濟活動平衡的關(guān)系。從統(tǒng)計生命價值角度來看，美國和中國采取隔離措施的社會收益遠大于其可能造成的經(jīng)濟損失。從社會保險視角來看，防控疫情措施具有一定外部性，會給個人帶來損失，這類損失應(yīng)由全社會分擔。
疫情沖擊是對需求和供給的雙重沖擊，當前國內(nèi)外對疫情給供給帶來的沖擊重視不夠，存在過度強調(diào)需求刺激的風險，可能給未來經(jīng)濟帶來滯脹的壓力。當前政策的著力點應(yīng)該是，在疫情得以控制的同時采取有效措施促進復(fù)工復(fù)產(chǎn)、保就業(yè)，應(yīng)該避免沒有供給能力形成的純粹需求刺激措施。政策應(yīng)對需要人文經(jīng)濟的視角。
關(guān)鍵詞：疫情沖擊 宏觀經(jīng)濟政策
注：作者彭文生系中金公司首席經(jīng)濟學家、研究部負責人。
